Der ultimative Leitfaden zum Verständnis von Wandelschuldverschreibungen
Es gibt grundsätzlich zwei Möglichkeiten, wie ein Startup eine Finanzierung aufbringen kann, die wir bei LawTrades sehen: die erste ist durch Eigenkapital, über Aktien; die zweite ist Fremdkapital, über Anleihen. Sie verstehen die Unterschiede oder Vor- und Nachteile nicht? Am Ende dieses Leitfadens werden Sie so erfahren sein wie Ihr zukünftiger Investor.
Das Finanzierungsdilemma
Startups haben typischerweise keine Kredithistorie, was die Sicherung eines traditionellen Kredits von einem konventionellen Kreditgeber (z.B. einer Bank) so gut wie unmöglich macht. Ein Unternehmen, das sich noch in der Gründungsphase befindet, wird in der Regel keine Bank davon überzeugen können, ihm Geld zu leihen, da es sich um ein ungeprüftes Unternehmen handelt. Aus diesem Grund versuchen Startups, ihre ersten Aktivitäten mit Eigenkapital zu finanzieren.
Um jedoch Eigenkapital verkaufen zu können, muss man die Bewertung des Unternehmens kennen. Da es in der Regel unmöglich ist, den Wert eines Startups zu bestimmen (da es gerade erst anfängt, hat es typischerweise am Anfang noch keinen Wert – keine Vermögenswerte, Einnahmen oder Kunden), wäre die Bestimmung des Eigenkapitals willkürlich. Es würde auch eine gerechtere Bewertung zu einem späteren Zeitpunkt behindern, nachdem das Unternehmen einen positiven Cashflow erzielt hat.
Wenn Sie also keinen Bankkredit bekommen und das Eigenkapital nicht bestimmen können, wie kommen Sie dann an eine Anschubfinanzierung, um Ihr Startup auf den Weg zu bringen?
Die Lösung
Wandelschuldverschreibungen wurden erfunden, um einem Startup ohne Bewertung die Möglichkeit zu geben, schnell und kostengünstiger als Eigenkapital Kapital zu beschaffen, und als praktikable Alternative zum Erhalt eines Vanilla-Bankkredits.
Ein Wandelschuldschein ist ein Darlehen von einem privaten Frühphaseninvestor (Engel oder VCs). VCs und Angel-Investoren sind vermögende Privatpersonen, die Startups private Darlehen in der Erwartung gewähren, dass sich die Schulden zu einem späteren Zeitpunkt (z.B. nach 1-2 Jahren) in Eigenkapital (Aktien) des Unternehmens umwandeln.
Sie wurden entwickelt, um Gründern die Möglichkeit zu geben, einen schnellen Kredit von privaten Investoren zu erhalten, im Austausch für das Versprechen, diese Investoren mit Eigenkapital (Aktien) zu einem späteren Zeitpunkt zurückzuzahlen, wenn das Eigenkapital bestimmt werden kann – normalerweise nach einer Finanzierungsrunde der Serie A. Mit anderen Worten: Die Firmengründer erhalten relativ schnell und kostengünstig (niedrige Zinsen) Bargeld, das sie bei Fälligkeit mit Eigenkapital zurückzahlen.
Schlüsselmerkmale
Was eine Wandelschuldverschreibung von einem gewöhnlichen Darlehen unterscheidet, sind zwei Schlüsselmerkmale: das Disagio und die Bewertungsobergrenze.
Diese Merkmale verändern die DNA einer Wandelschuldverschreibung als Darlehensart dramatisch.
Der Diskont ist ein Merkmal, das frühe Investoren dafür belohnt, dass sie größere Risiken eingehen als spätere Investoren. Er tut dies, indem er ihnen das Recht einräumt, Aktien zu einem günstigeren Preis zu erhalten als die Investoren der Serie A, sobald die Serie A-Runde abgeschlossen ist.
Der Conversion Cap belohnt frühe Investoren in ähnlicher Weise für ihr überproportionales Risiko, aber auf eine andere Weise als der Discount. Der Cap legt den maximalen Wert eines Unternehmens fest, wenn die Serie A abgeschlossen wird, was wiederum einen Vorteil für frühere Investoren darstellt.
Wandelschuldverschreibungen enthalten ähnlich wie gewöhnliche Anleihen ein Ausgabedatum, einen Zinssatz und ein Fälligkeitsdatum. Im Gegensatz zu herkömmlichen Krediten erfolgt die Rückzahlung mit Eigenkapital. Es sind die Bewertungsobergrenze und der Abschlag, die Investoren anlocken und Gründer oft verwirren.
Der Abschlag und die Obergrenze sind Merkmale, die frühen Investoren zwei verschiedene Möglichkeiten bieten, ihre ursprüngliche Investition (Darlehen) zu bewerten, wenn die Serie-A-Runde mit einer konkreten Bewertung abgeschlossen wird. Bei der einen Methode erhält der Investor in der Regel eine höhere Rendite als bei der anderen.
Deshalb sehen die Bedingungen für Wandelschuldverschreibungen in der Regel vor, dass der frühe Investor die Option hat (nach Erhalt der qualifizierten Finanzierung in der Serie-A-Runde), zwischen dem niedrigeren Wert von entweder dem Diskont oder der Cap-Wandlung zu wählen. Auch wenn es sich widersprüchlich anhört, ist es tatsächlich der niedrigere Wandlungspreis, der dazu führt, dass bei der Wandlung mehr Aktien an den frühen Investor ausgegeben werden.
Driving Convertibles
Viele Gründer sind oft ziemlich verwirrt darüber, wie Wandelanleihen funktionieren, daher beginnen wir mit einem sehr einfachen Beispiel.
Hier ist ein grundlegendes Modell, um zu verstehen, wie die Discount- und Cap-Funktionen funktionieren: Wir nehmen an, dass der Gründer zunächst 500.000 $ aufbringen möchte. Der Gründer und der Engel entwerfen eine Wandelanleihe über 500.000 $ mit einem Abschlag von 20 % und einer Obergrenze von 5 Mio. $.
Der Abschlag von 20 % bedeutet, dass der Investor die Aktie – wenn sie nach Abschluss der Serie A verfügbar wird – zu einem Preis kaufen kann, der 20 % unter dem liegt, für den Investoren der Serie A sie kaufen können. Wenn die Aktienpreise auf 1,00 $/Aktie festgesetzt würden, würde der Abschlag es dem Schuldner ermöglichen, dieselben Vorzugsaktien für 0,80 $/Aktie zu kaufen und somit mehr Aktien zu erhalten, als der Serie-A-Investor für denselben Betrag bekommt.
Die Gleichung ist ziemlich einfach: Es ist der Investitionsbetrag / diskontierter Preis. Wenn wir also die obigen Hypothesen verwenden, sind es 500.000 $ / 0,80 $, was unserem frühen Investor 625.000 Aktien gibt, was 125.000 mehr Aktien ergibt, als der Serie-A-Investor für die gleiche Investition erhält. Dies entspricht einer 1,25-fachen Rendite, die Sie erhalten, wenn Sie den Wert der erhaltenen Aktien durch die ursprüngliche Investition teilen: 625.000 $ / 500.000 $ (ohne jährliche Zinsen).
Engaging the Cap
Nun nehmen wir an, dass die Serie-A-Runde eine Pre-Money-Bewertung von 10 Millionen $ festlegt. Was wir hier anders machen als bei der Diskontierungsmethode, ist das Hinzufügen eines Bewertungspreises (10 Mio. $), während wir immer noch den hypothetischen Wert von 1,00 $/Aktie verwenden, den wir zur Veranschaulichung des Diskonts verwendet haben. Wir fahren auch immer noch das grundlegende Modell der Annahme einer $500k Investition.
Die Art und Weise, wie wir die Kosten pro Aktie (die Umwandlung) mit der Cap-Bewertungsmethode berechnen, ist die Division des Caps durch die Pre-Money-Bewertung, die während der Serie A bewertet wurde. Hier ist die Gleichung:
$5.000.000 (der in der Note enthaltene Cap) / $10.000.000 (die Serie A Bewertung) = $0.50/Aktie.
Das entspricht einer 2-fachen Rendite, die Sie erhalten, wenn Sie den Wert der erhaltenen Aktien durch die ursprüngliche Investition dividieren: $1.000.000/ $500.000 (ohne jährliche Zinsen).
…weshalb Investoren sowohl einen Diskont als auch einen (niedrigeren) Cap haben wollen
Sie können mit den obigen Variablen spielen, um zu sehen, wie diese Eigenschaften wirken. Wenn die Wandelanleihe im obigen Szenario beispielsweise keinen Cap hätte, dann hätte der ursprüngliche Investor bei Anwendung des 20%igen Rabatts höchstens 625.000 erhalten.
Sie können auch einige andere einfache interaktive Tools finden, die Ihnen helfen, ein besseres Verständnis dafür zu bekommen, wie diese verschiedenen Methoden funktionieren. Shareware bietet zum Beispiel einen praktischen Rechner an, bei dem Sie einfach einen Investitionsbetrag, einen Diskontsatz und eine Bewertungsobergrenze eingeben und sofort Ihren Umwandlungswert und den daraus resultierenden Eigentumsanteil sehen können. FundersClub hat hier einige zusätzliche Zahlenbeispiele, und Cooley GO bietet hier einige weitere Hypothesen und schöne Grafiken.
Hier ist eine besonders hilfreiche Grafik von Cooley GO, die die Pre-Money-Methode verwendet, bei der die Bewertung des Unternehmens feststeht und der Wandlungspreis der Note auf dieser festen Bewertung basiert:
Natürlich können die Dinge ziemlich schnell kompliziert werden, sobald man anfängt, Gründer und mehrere Seed-Runden-Investoren hinzuzufügen. Deshalb schlage ich vor, zuerst die Grundlagen zu verstehen, wie oben dargelegt, und dann einige der Online-Tools auszuprobieren, um ein paar Zahlen zu berechnen.
Wenn Sie zusätzliche Hilfe benötigen, um zu verstehen, wie Wandelanleihen funktionieren, oder wenn Sie eine Wandelanleihe aufnehmen möchten, schauen Sie bei LawTrades vorbei.